央企重组机遇正显山露水

　　整体上市、资产注入、国有股权调整央企重组机遇正显山露水

　　北京首放

　　虽然周二沪深两市单边下跌，但中铁二局、东方航空和南方航空等央企股，一度在盘中表现活跃、走势强劲。从近期消息面看，大型央企上市公司长江电力，其控股股东中国长江三峡工程开发总公司拟将主营业务整体上市。无独有偶，央企攀钢钢钒近日宣布，集团整体上市开始进入倒计时。根据其方案，攀钢钢钒将以每股9.59元的发行价格向攀钢集团、攀钢有限、攀成钢和攀长钢总共发行7.49亿股股份，收购其价值约71.85亿元的资产。我们认为，央企的这种整体上市、资产注入等重组行为，无疑引发企业估值嬗变，刺激上市公司股价上扬，带来相应的投资机会。

　　重构中的变迁

　　企业作为微观经济主体，面临从初创、成长、发展和衰退四个阶段，因此企业发展本身也面临周期性变化。而法人治理结构是否完善、经营能力和管理水平高低也是衡量企业生命力的因素。如何克服企业周期性变化和提升企业核心竞争力，将是企业经营者面临的重大课题。我们认为，推动一个企业越过这些阻碍和成功实现企业资本扩张，最佳的路径就是企业重构。具体到中央企业中的整体上市、资产注入或重组，意味着企业面临重新构造和变动，即央企重构将推动相关上市公司在全流通背景下发生实质性变迁。

　　目前，央企改革进入了一个新的历史阶段，将从制度改革转向效益提升，努力培育具有国际竞争力的大型企业集团。从证券市场看，一方面央企的证券化率有很大的扩展空间，另一方面证券市场为国企改革提供了资产注入、合并换股、IPO等证券化扩大、资产整合和整体上市的平台，对二级市场股价产生巨大影响。

　　2004年8月12日，宝钢增发方案的出炉，意味着宝钢为央企整体上市作出了试点。随后，武钢、鞍钢等大型钢铁企业整体上市后，不仅为钢铁企业大重组创造了条件，也为央企整体上市提供了铺垫。从二级市场股价表现看，宝钢股份在整体上市消息刺激下，仅三天时间涨幅高达14%，股价一度达到7元附近。可见，央企整体上市概念即使在2004年的熊市之中，同样受到投资者的认可和追捧。

　　当然，央企重构引发的变迁，将逐步在央企整体上市中推广。国资委曾明确表示：培育30-50家拥有自主知识产权，有较强国际竞争力的大企业、大集团，并在股权分置改革后，鼓励央企整体上市，提高资源配置效率和能力，提高对投资者的回报率。实际上，中国铝业、中国远洋、中国神华和早期的中国石化等央属企业，都进行或正在进行整体上市和资产注入等重组行为，为投资者提供了阶段性投资机会。

　　引发估值嬗变

　　央企重构中的变迁，演绎企业估值的嬗变。在早期重组时代，上市公司重组行为，所谓的资产注入或资产置换，实际上掩盖了报表重组或题材重组的真相。由此引发的上市公司股价狂飙，无疑带有人为炒作迹象，并不能真实反映上市公司本身投资价值。随着投资理念国际接轨的驱动，价值性投资和成长性的合理预期，越来越得到国内投资者的认可和追捧。所以，中央企业的重组行为，将引发相关上市公司估值发生嬗变。

　　其次，在全流通背景下，制度创新本身将为上市公司产生溢价，但最重要的是，国有控股股东和中小股东利益的趋同性，推动了央企上市公司渴求优质资产注入和改善上市公司经营管理，并增强公司核心竞争力和产品定价权，打造成为产业链上的龙头企业和市场上的优质蓝筹股。同时，西方经济学告诉我们，资本、技术和劳动力是社会生产的三大要素。我们认为，无论是央企、还是非央企，在全流通背景下，资本将成为最重要的生产要素，推动上市公司“资本重组”向纵深发展，从而提升上市公司的价值重估。如中国远洋在资产注入的情形下，2007年和2008年一季度EPS都出现了大幅增长。

　　挖掘央企重组机会

　　首先，央企改革的深化将给相关上市公司带来大量机会，包括：整体上市、资产注入或重组、业绩提升、国有股权稀释、国有股权调整等。其中大股东整体上市、资产注入等行为实际上是股权价值最大化的必然趋势，投资者可以保持良性预期，对上市公司股价也具有直接的推动作用。

　　其次，需要大量的场外优质资产最终在A股市场实现资本化，上市公司整体盈利能力将因此获得较好改善。如果希望依靠内生性的盈利增长和估值提升进一步推动股价上涨，央企整体上市无疑是最好的投资机会。那些央企绝对控股的上市公司值得关注整体上市或者资产注入的机会；重点行业和关键领域的龙头公司也值得关注；如铝业、航运、电信、电力、民航业以及钢铁等行业中的龙头公司值得关注。